下調(diào)發(fā)行價 被問及調(diào)價機制

此前6月28日，東風(fēng)科技召開股東大會審議通過了吸收合并東風(fēng)零部件集團的方案。該方案顯示，東風(fēng)科技擬通過向東風(fēng)零部件集團的股東東風(fēng)有限及南方實業(yè)發(fā)行股份的方式，吸收合并東風(fēng)零部件集團，交易對價為47.43億元；同時，東風(fēng)科技擬向不超過10名特定投資者募集不超過5億元配套資金。

在前述股東大會審議通過吸收合并方案的當(dāng)天，東風(fēng)科技公告稱，公司召開了董事會，根據(jù)2018年度利潤分配方案，決定下調(diào)發(fā)行價格至6.59元/股。

由此，吸收合并方案的股份發(fā)行數(shù)量從7.047億股調(diào)整為7.197億股，若交易完成，東風(fēng)零部件集團所持東風(fēng)科技65%股權(quán)、2.03億股將被注銷，東風(fēng)科技的實控人東風(fēng)有限將變?yōu)橹苯涌毓晒蓶|，東風(fēng)有限和其控股子公司南方實業(yè)對上市公司的持股比例分別為86.68%、0.09%，二者合計持股比例將從原方案的86.53%增至86.77%。

這也意味著，交易完成后，東風(fēng)科技中小股東持股比例將從原方案的13.47%進一步下降至13.23%。這一發(fā)行價調(diào)整，讓東風(fēng)科技在此次交易中更加接近社會公眾股東持股低于10%的“退市線”，如果放在股東大會之前，這一調(diào)價可能會影響更多股東的投票選擇。

證監(jiān)會日前給出的反饋意見文件提及，東風(fēng)科技評估采用發(fā)行股份價格乘股份數(shù)確定，發(fā)行價格采用除權(quán)除息前發(fā)行價格，要求公司補充披露采用上述價格的原因，并結(jié)合相關(guān)情況，說明本次交易評估作價的合理性。

一般而言，發(fā)行價格即異議股東的現(xiàn)金行權(quán)價格，該價格是影響中小股東對吸收合并方案投票意愿的敏感信息。而只有在股東大會上投出了反對票的異議股東才能夠行使現(xiàn)金選擇權(quán)，且如果異議股東現(xiàn)金行權(quán)導(dǎo)致交易完成后社會公眾股東持股比例低于10%的話，東風(fēng)科技有退市之虞。

我們注意到，在東風(fēng)科技前述股東大會決議中，5%以下股東對發(fā)行價格子議案的反對票比例為11.42%，合計56.2萬股，高于這些股東對其他諸如交易方式、交易標(biāo)的等子議案的反對票比例8.05%。這意味著，東風(fēng)科技中小股東對發(fā)行價格的異議，高于其他因素。

8月13日發(fā)稿當(dāng)天，東風(fēng)科技股價報收于9.42元/股，較前述經(jīng)過調(diào)整后的發(fā)行價6.59元/股，漲幅達42%。實際上，東風(fēng)科技股價在去年10月觸及近年來低點6.69元/股，而從去年10月份至今，東風(fēng)科技股價出現(xiàn)過一輪上漲，在今年4月最高甚至觸及19.82元/股，是前述發(fā)行價的三倍之多。

從股價表現(xiàn)看，東風(fēng)科技此前股價持續(xù)上漲是否觸及調(diào)價機制？對此，證監(jiān)會反饋意見文件第一個問題就要求東風(fēng)科技補充披露發(fā)行價格調(diào)價條件、現(xiàn)金選擇權(quán)調(diào)價條件是否已經(jīng)滿足，并要求東風(fēng)科技說明擬進行的調(diào)價安排。

因為發(fā)行價就是異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)的行權(quán)價格，伴隨著東風(fēng)科技股價近期的上漲，行權(quán)價與二級市場股價之間的差距拉大，低發(fā)行價、低行權(quán)價相當(dāng)于一條“心理線”，會促使更多中小股東對方案投出同意票。

但與此同時，低發(fā)行價也意味著，在標(biāo)的資產(chǎn)交易對價不變的情況下，東風(fēng)有限可以獲得更多的上市公司股權(quán)。而東風(fēng)科技在股東大會通過議案之后立即下調(diào)發(fā)行價格，將讓東風(fēng)有限在此次交易中獲得更多的上市公司股權(quán)。

實際上，6月19日為東風(fēng)科技此次利潤分配方案的現(xiàn)金紅利發(fā)放日，即利潤分配方案在此次股東大會之前就已經(jīng)完成。在股價持續(xù)上漲時未上調(diào)發(fā)行價，在股東大會通過議案后即以利潤分配方案為由下調(diào)發(fā)行價，并讓東風(fēng)有限獲得更多的上市公司股權(quán)，東風(fēng)科技此舉是否損害了中小股東利益？

證監(jiān)會反饋意見提及，請東風(fēng)科技補充披露現(xiàn)金選擇權(quán)提供方對異議股東支付現(xiàn)金的最大值、東風(fēng)有限履約能力，并補充披露相關(guān)機制設(shè)計能否有效保障異議股東權(quán)益。

關(guān)注盈利能力及關(guān)聯(lián)交易

吸收合并方案顯示，標(biāo)的資產(chǎn)東風(fēng)零部件集團2017年度、2018年度和2019年1-3月營業(yè)收入分別為131.55億元、128.65億元、29.15億元；綜合毛利率分別為16.66%、15.50%和14.43%，即營收和毛利率均呈現(xiàn)下降走勢。

同期實現(xiàn)的歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.27億元、1.81億元、2.4億元，即一季度凈利潤指標(biāo)出現(xiàn)逆市增長，甚至單季度凈利潤高出了過去兩年的年度凈利潤。

但實際上，東風(fēng)零部件集團的一季度凈利潤指標(biāo)主要依靠非經(jīng)常性損益支撐。數(shù)據(jù)顯示，東風(fēng)零部件集團2017年度、2018年度和2019年1-3月的非經(jīng)常性損益分別為9171.31萬元、5269.58萬元、2.05億元。若剔除這一因素影響，東風(fēng)零部件集團今年一季度扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤僅為3579.34萬元。

對此，證監(jiān)會反饋意見文件問及，東風(fēng)零部件集團今年發(fā)生大額非流動資產(chǎn)處置的原因及合理性，該事項對東風(fēng)零部件集團未來盈利能力的影響？同時，要求補充披露政府補貼的可持續(xù)性以及對東風(fēng)零部件集團持續(xù)盈利能力的影響。

實際上，東風(fēng)零部件集團座艙與車身業(yè)務(wù)、制動及智能駕駛業(yè)務(wù)等板塊毛利率均呈現(xiàn)了下滑趨勢，而汽車行業(yè)也從去年開始整體出現(xiàn)了負增長，反饋意見文件要求東風(fēng)科技補充披露各個業(yè)務(wù)板塊毛利率水平的合理性、下滑原因，以及對東風(fēng)零部件集團盈利穩(wěn)定性的影響。

反饋意見文件同時要求，東風(fēng)科技結(jié)合交易作價情況、評估增值率情況、市盈率及市凈率情況、未來盈利預(yù)測及行業(yè)變化趨勢等，補充披露本次交易作價的合理性，是否充分保護了中小股東和上市公司的利益。

對上述問題，我們尚未聯(lián)系到東風(fēng)科技置評。

另外，東風(fēng)零部件集團的關(guān)聯(lián)交易情況也是反饋意見文件關(guān)注的重點，東風(fēng)科技被要求補充披露東風(fēng)零部件集團與東風(fēng)有限及其控制的其他企業(yè)是否構(gòu)成競爭性業(yè)務(wù)，以及相關(guān)關(guān)聯(lián)交易的必要性、價格情況等。

資料顯示，東風(fēng)零部件集團的前五大客戶均為關(guān)聯(lián)方，前五大采購商大部分為關(guān)聯(lián)方，東風(fēng)商用車既是東風(fēng)零部件集團的第一大客戶也是第一大供應(yīng)商；同時，在專利、商標(biāo)、廠房租用等方面，東風(fēng)零部件集團和關(guān)聯(lián)企業(yè)都存在大量關(guān)聯(lián)交易。

具體而言，在2017年、2018年及2019年一季度，東風(fēng)零部件集團（除上市公司外）前五大客戶銷售額占同期公司營業(yè)收入的比重分別為41.67%、49.03%、45.82%。且今年一季度的前五大客戶東風(fēng)商用車、東風(fēng)有限、東風(fēng)汽車股份有限公司、東風(fēng)康明斯、東風(fēng)本田均為關(guān)聯(lián)方。

此外，2018年，東風(fēng)零部件集團的關(guān)聯(lián)銷售額為90.68億元，比東風(fēng)科技披露的2018年關(guān)聯(lián)銷售額49.91億元，高出了40.77億元。這意味著，東風(fēng)科技擬吸收合并的東風(fēng)零部件集團，在剔除東風(fēng)科技的指標(biāo)后，主要業(yè)務(wù)也是依賴于關(guān)聯(lián)方。

實際上，這樣的關(guān)聯(lián)交易指標(biāo)，與2010年東風(fēng)零部件集團成立時的初衷相違背。回溯歷史資料，上市公司東風(fēng)科技在2010年之前本就是東風(fēng)有限直接控股的公司，在2009年9月，東風(fēng)有限董事會同意東風(fēng)有限將所持東風(fēng)科技65%股權(quán)作為出資設(shè)立東風(fēng)汽車零部件有限公司(東風(fēng)零部件集團的前身)；2010年，東風(fēng)有限將直接持有的東風(fēng)科技65%股權(quán)作價2.52億元協(xié)議轉(zhuǎn)讓給東風(fēng)零部件。

正是因為這次調(diào)整，形成了“東風(fēng)有限——東風(fēng)零部件集團——東風(fēng)科技”的股權(quán)層級關(guān)系。“為東風(fēng)汽車供應(yīng)汽車零部件的配套廠”的東風(fēng)科技從東風(fēng)有限直接控股的公司，變成了二級子公司。

對于當(dāng)時調(diào)整股權(quán)層級關(guān)系的理由，東風(fēng)科技表示，是為了“客戶多元化”、“東風(fēng)零部件將尋求外部資金，加強與國際資本的合作，建立多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)”等。

但從前述關(guān)聯(lián)交易金額等指標(biāo)來看，過去十年里，東風(fēng)零部件集團從東風(fēng)科技65%股權(quán)起步，在客戶多元化方面并沒有太大的進展，反而在上市公司體外成立了諸多子公司分走了或許本該屬于東風(fēng)科技的關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)，這一時期也是汽車行業(yè)的十年黃金期。

數(shù)據(jù)顯示，東風(fēng)科技2018年的前五大股東均是關(guān)聯(lián)方，2018年東風(fēng)科技與OEM配套銷售商品、提供勞務(wù)等關(guān)聯(lián)交易為49.91億元，占營業(yè)收入的比重為74.79%。而東風(fēng)零部件集團這一指標(biāo)為90.68億元，若吸收合并交易完成，東風(fēng)科技關(guān)聯(lián)方銷售商品、提供勞務(wù)金額占營業(yè)收入的比例仍然高達70.49%。

據(jù)此，東風(fēng)零部件集團十年前依靠東風(fēng)科技65%股權(quán)起步，當(dāng)時定價為2.52億元。該集團的成立降低了東風(fēng)科技的地位，卻沒有實現(xiàn)客戶多元化，反而分走了大量或許本該屬于東風(fēng)科技的關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)。

如今汽車行業(yè)十年黃金期過去，汽車行業(yè)整體陷入負增長，東風(fēng)科技將以47.43億元的對價“買回”東風(fēng)零部件集團，這樣的“整體上市”是否損害了東風(fēng)科技中小股東的利益？

返回第一電動網(wǎng)首頁 >